作为一轮以资金推动为主的行情，当资金出现阶段性紧张之时，大盘的震荡在所难免。中石油的冲击波过去之后，资金紧张局面将有所缓解，但考虑到多方面压力的影响，市场出现宽幅震荡的时间或许会长于以往。

　　场内资金阶段性紧张

　　昨日市场突然终结此前短短两日的反弹，上证指数以4.8%创下了今年以来的第6大跌幅。应该说，宏观调控预期、技术性调整压力都是市场回调的重要原因，不过，场内资金阶段性紧张或许是更为直接的原因。

　　首先，资金供应出现了一定的紧张局面。在实际利率为负的背景下，居民的储蓄搬家一直是市场资金的一个主要来源，但是，自9月5日的华夏复兴基金发行完毕之后，除了发行过4只QDII基金外，再也没有普通A股基金得以发行。也就是说，无形之手已经打破前期持续已久的一个“自我加强循环”（居民申购基金，基金追捧权重股，大盘蒸蒸日上，引来更多资金申购）。由于后续弹药不足，基金不仅无力继续推高其权重股，同时还得为权重新股的发行而东拼西凑。在这一情况下，若有部分基金脱离一致做多的阵营而率先做空，则难免引来更多基金跟进做空。我们根据已有的基金三季报数据得到基金重仓持有的100只股票，统计表明，自10月17日大盘回调以来，就有酒钢宏兴、西山煤电、国阳新能、长安汽车等11只股票的跌幅超过20%，远远高于同期上证指数8.69%的跌幅。

　　其次，就近日而言，中石油的发行恐怕更是加剧了资金缺乏的现实。如果说10月17日开始的连续4日下跌反映了中石油的“挤出效应”的话，那么接下来的两日反弹应该可以理解为中石油发行的利空已基本消化。但是出乎意料的是，昨日市场传来中石油以低于预期的价格发行的消息，这进一步导致机构决定加大“打新”力度，从而给权重板块与相关的能源板块带来短暂性“失血”。根据我们的预计，网上申购中石油的资金将达到22700亿元，且其首日定价为30元，则按照16.7元的发行价估算，申购收益率将达到1.6%。机构为这一空间有限但确定性较高的机会而从二级市场撤走资金，这也反映出目前市场可以挖掘的价值确实是十分有限的。

　　宽幅震荡仍将持续

　　我们统计了今年以来5次上证指数跌幅超过4.8%的情形，结果发现，其中两次出现在年初1－2月份股指突破3000点前的震荡中；而另外3次则出现在5月底至7月初股指在4000点上下进行巩固的过程中。显然，千点关口的心理压力是相当显著的。不过，大盘在突破5000点时显得十分轻松，之后便一路顺风地奔向6000点。因此就目前大盘走势来看，6000点关口的压力，以及之前在5000点关口所暗藏的压力，都将释放出来。

　　当然，除了以上所述的技术性压力外，我们更愿意从估值的角度来审视市场目前的状况。在我们看来，考虑到市场的成长性，沪深300指数08年35倍的市盈率应该是市场可以接受的上限水平，而10月16日大盘创出新高之际，这一指标也只是达到33倍。就此而言，市场整体上并无泡沫可言。不过，市场所表现出的泡沫化倾向，以及早已存在的结构性泡沫，都是市场健康运行的隐忧。即使是大家普遍看好的整体上市题材，部分个股的炒作也有透支迹象。在这一情况下，通过货币政策、资金分流、加大蓝筹股发行力度等措施来放缓市场上涨节奏，是十分必要的。而市场以较长时间的宽幅震荡来应对调控压力的可能性也是很大的。

　　当然，作为市场中流砥柱的金融、能源类权重股将是机构重点守护的对象，这决定了大盘下行空间将较为有限。投资者不必过于担心，而应在泥沙俱下的盘面中寻找被错杀的二线蓝筹。

　　北京首放 　　

　　周四两市大盘大幅下挫，上证指数失守5600点关口，市场出现了一定的恐慌情绪。我们认为，大盘短期内或将继续调整，而这种调整也是市场风险逐步释放的过程。

　　短期资金面趋紧是周四大跌的直接动因。中石油于本周四进行网下申购，周五进行网上申购，发行价格上限为16.7元。目前中国石化的股价已经达到24.26元，而以中石油优秀的基本面，投资者预期更高，相当多的机构积极筹措资金申购中石油，预计该股冻结资金有望超过中国神华的纪录。在这种情况下，周三银行间市场质押式回购隔夜回购利率大涨了130.75个基点，市场短期资金面的紧张状况可见一斑，而二级市场也不可避免地受到影响。

　　从筹码供应上看，除了大盘新股的发行上市，10月份新增限售股解禁总市值将高达3248亿元。虽然有数据显示，今年以来已经解禁并可上市流通的限售股，目前在二级市场上真正被抛售流通的比例并不高，但这主要是由于前期市场各方做多信心较充足。而在目前大盘已出现调整态势的背景下，一旦信心产生动摇，已解禁并陆续获得流通权的限售股很可能集中被抛售，这无疑也会在一定程度上对短期市场资金供求关系产生不可忽视的影响。

　　宏观调控压力是大盘调整的另一个原因。周四国家统计局公布的经济数据显示，9月CPI同比涨幅为6.2%，仍在高位徘徊。同比涨幅相对8月数据虽然没有继续上升，但是环比继续上涨0.3%，依然面临较大的通胀压力。因此市场普遍预期，年内有再次加息的可能。虽然我们认为年内再次加息不足以导致长期牛市逆转，但多次加息的累积效应也值得关注。我们认为，在加息预期之下，大盘短期内将继续震荡调整，并等待下一次“利空出尽”。

　　当然，市场调整的最根本原因还是前期涨幅过大，估值水平明显偏高。在6000点上方，市场平均静态市盈率超过70倍，动态市盈率也接近50倍，的确累积了较大的风险，需要有一个释放的过程。而在中国经济以及上市公司业绩高速增长的背景下，A股市场的长牛趋势并不会轻易扭转，因此目前的调整只是阶段性风险的释放过程。

　　综合考虑业绩增长等多方面的因素，我们认为A股市场2007年动态市盈率在40倍左右应为相对合理的估值水平，对应的大盘点位在5000点附近。因此从整体来看，市场还有一定的调整空间，但空间并不太大。

　　而具体到个股和板块上，大部分个股从9月底10月初就先于大盘开始了调整，不少二、三线蓝筹股在持续下跌后动态市盈率已经回落到20、30倍的水平，估值风险释放较为充分。

　　需要担忧的是一些仍然高高在上的大盘指标股，经过10月初的大幅拉升，以上证50为代表的大盘蓝筹股平均动态市盈率也已经接近50倍，并且不少指标股在前期大盘调整中保持强势，调整并不充分。值得注意的是，周四部分大盘指标股也出现了补跌迹象，这意味着大盘股也开始了风险释放。由于权重较大，大盘股的补跌可能推动股指短期继续调整，投资者可持续跟踪指标股的风险释放程度，以此作为判断大盘调整是否到位的重要依据。